过去两年，一级市场的核心是“留在牌桌上”。而站在2025年末展望2026年，我们能够明显感受到，市场的复苏已经打破冰层。

2025年，政策的强力支持，国家级基金落地，再加上一批千亿级硬科技的IPO，让我们判断：即将到来的2026年，中国创投市场将开启一轮新周期。

本篇文章正是投中嘉川团队对2026年一级市场的展望。我们从资金端、配置端和机构端，三个维度来描述这场新周期的开端。

在资金端，随着2026年央企母基金、社保科创基金、国家创投引导基金等国家级资金陆续进入，将大大缓解市场资金短缺局面。当然，这并非意味着全行业雨露均沾，而是一场更挑剔的检验：更高层级的资金，更考验GP的投资回报与产业卡位能力。

在配置端，受国资对“DPI回款速度”及“产业培育强度”的双重需求。单一的盲池基金将难以满足国资日益复杂的诉求。未来的募资赢家，将是那些能提供“差异化功能”的GP。而配置CVC、并购基金、S基金等差异化品类的国资也将显著增加。

在机构端，投中嘉川的研究反映出，价值发现能力正前所未有的决定基金业绩。管理人的主动管理能力愈发重要。与此同时，费率下行构成新锐GP的“窄门”，新设管理人的准入门槛被大幅抬高。资源或将进一步向具备自我造血能力的头部机构集中。

从上述的变化可以看出，这不仅是流动性的回暖，更意味着一套全新游戏规则的确立。其核心正如我们结尾所写，这个时代中最具吸引力的资产，不再是流量、模式或套利，而是从0到1的原创创新。2026年的新周期，是在拷问我们能否有耐心陪伴它们走过漫长的10年、20年。

01.

资金端

国资更挑剔

市场化资金还是关注“能否赚钱”

·  国资：钱不少，但更挑。

如果用一句话形容2026年的募资环境，那就是——“钱不少，但更挑”。

政策对科创投资的倾斜力度已空前绝后。AIC注册资本已达千亿级且在持续扩容，社保科创基金、央企基金披露规模同样逼近千亿，国家级创业引导基金放大后目标直指万亿。按上述出资主体3000亿总规模、首年投放30%保守测算，2026年将有约1000亿增量资金注入创投市场。

科创债在2025年也成为新的水源。1-11月，“用于基金出资”的科创债发行规模达 1222.91亿元，其中68%由地方政府与国资发行。

但别指望资本充裕会是“雨露均沾”的盛宴。投中研究院在近期的尽调感受到，新增资金虽为国有性质，但因层级更高（央企/国家级），反而具备更强的市场化属性，更关注投资回报与产业卡位。

这验证了我们年初的判断：管理人正面临“K型抉择”（投中信息杨晓磊：中国人的精神内核会带领创投和产业雨战超车）——要么下沉服务市区级国资，做深产业培育；要么向上打动高层级国资，坚持市场化高收益策略。所以2026年，对于坚持市场化打法的GP而言，这或许是近年来最好的募资窗口期。而优质资产在哪里，谁能把握，才真正是2026年GP和LP更需要关注的问题。

· 市场化LP：“核心是让他们赚到钱。”

年底的几场闭门座谈，大家都在问同一个问题：“如何让市场化出资人重回创投？”

在近期某场座谈会上，有嘉宾一语中的：“核心是让他们赚到钱。”

回归本源，高净值个人参与创投，既不需要像CVC那样追求产业协同，也不需要像国资那样背负招商任务。他们的核心诉求非常纯粹：在投资组合中承担非流动性风险，换取实打实的超额回报。

根据我们三季度的Benchmark透视，从投资收益来看，标普500 > 私募上四位>私募中位>沪深300> 私募下四位>纳斯达克中国金龙指数。

数据很残酷也很真实：只有投到中位数以上的基金，才能跑赢被动指数（沪深300）。考虑到私募股权还有流动性折价，如果不能创造显著的超额收益，市场化LP没有理由牺牲流动性。

展望2026，主力LP策略的市场化，将促使GP策略回归价值本源。市场化出资人的活跃，是基金赚钱效应回归后的“果”，而非我们可以强求的“因”。

02.

配置端

焦虑驱动下的多元化转向

一般来说，国资出资人很少关注“配置”，但从今年的调研来看，情况发生了变化。在走访了约80家活跃国资后，我们发现一个明显的共性：关注 CVC、并购基金、S基金等差异化品类的国资显著增加。虽然部分资金尚未落地，但这已成为国资在私募股权品类内进行差异化配置的明确信号。

但这并非简单的尝鲜，而是焦虑驱动下的必然。这种配置变动的内生驱动力，源于国资对“DPI回款速度”及“产业培育强度”的双重需求。

这验证了我们对2026年的预判：单一的盲池基金将难以满足国资日益复杂的诉求。未来的募资赢家，将是那些能提供“差异化功能”的GP——要么像S基金那样提供流动性，要么像并购基金、CVC那样提供深度的产业抓手。

·  S基金：从份额转让到复杂交易 

中美市场的规模差异，折射出巨大的迭代空间。 2024年中国S交易规模约405亿人民币，而美国高达1620亿美元。更关键的差距在于结构：美国市场中GP主导型交易（GP-Led）占比接近一半（46%），而国内当下仍以LP份额转让为主。

传统的份额转让并不能解决所有的流动性难题。国内市场过往多以LP主导型交易模式为主，但在实际操作中，受限于不同LP对于定价机制、评估流程及合规要求的差异，简单的份额转让往往陷入僵局。

市场正在倒逼出更灵活的解题思路。 在近期行业交流中（中国S市场，正在经历一场“慢成熟”），我们发现，市场正在探索更为灵活的解题思路。国内S基金管理人已开始将重心转向GP-Led、接续基金及资产重组。这种模式不再纠结于单一LP份额的流转，而是通过对底层资产的整体重组与再配置，有效平衡各方诉求。

2026年，S基金作为国资及追求流动性LP的重点关注品类，热度毋庸置疑。但机会属于少数派——那些具备复杂交易架构设计能力、能在合规与市场间找到平衡点的管理人，将获得最大的结构性红利。

·  CVC：硬科技时代，资源比资金更贵 

尽管新设CVC的总数在跟随行业大势回落，但那些2018年后成立的硬科技CVC，却实打实地赢得了国资与市场的双重下注。根据投中嘉川CVSource数据，这批硬科技CVC发行的基金数量占比，已从2020年的不足三成（28%），一路增长至2025年的过半江山（55%）。

毫无疑问，2026年，CVC募资热度将继续延续，这核心在于其产业逻辑的回归。硬科技是一场供应链验证的持久战，CVC背后的母公司作为链主，能提供稀缺的验证场景与订单。CVC本质是产业资源的资本化重构：资产端以准入换估值，募资端以解决返投痛点吸引国资、以更精准的产业判断吸引市场化资金，退出端以产业并购构建安全垫。

·  并购：从“退出补充”变为“投资主线”，2026年或许是分水岭

2025年或许是中国并购市场实质性爆发的前夜，多重信号表明，并购交易似乎正在从IPO退出的“次优选”走向台前。

首先，交易逻辑正在发生结构性转变，“一级收二级”成为新常态。

过去市场习惯于“上市即终点”，但今年以来，未上市企业收购上市公司控制权的案例频发。这种模式不仅为未上市资产提供了曲线登陆资本市场的路径，更反映出产业资本开始利用二级市场政策窗口期，主动进行资源整合。

与此同时，“并购六条”明确支持私募股权基金通过“反向挂钩”等创新方式参与上市公司并购，这直接打通了PE/VC机构从单纯的财务投资人向并购操盘手转型的政策堵点。

其次，国资并购基金正在重塑区域产业格局。

各地政府不再满足于早期的招商引资，而是开始密集主导或参与设立并购基金。我们通过嘉川CVSource数据大模型查询，国资LP占比超50%，且基金名称中包含“并购”二字，备案时间为2025年的基金，共有24只符合要求。这些基金广泛分布于长三角、京津冀和大湾区地区。

这种“国资+并购”的模式，旨在通过资本手段高效做强当地主导产业，实现产业链的垂直整合。政府资金的入场，为并购市场注入了大额流动性，也为大型产业重组提供了信用背书与落地场景。

大型控股型并购交易的频现，标志着市场生态的成熟。

从PAG完成盈德气体的出售，到星巴克联手博裕资本重组在华资产，这些百亿级交易的落地证明了中国市场已经具备了消化复杂、巨额并购交易的能力与基础。这些案例预示着一种趋势：随着IPO退出收紧，通过并购实现大体量资金的退出和资产的优化配置，已成为头部机构的共识。

03.

机构端

费率下行与“窄门”时刻

管理人选择尤为重要

价值发现的能力决定基金的业绩表现，管理人选择在2026年将变得格外重要。

价值发现的能力，正以前所未有的程度决定着基金业绩。投中Benchmark数据显示，从Vintage 2013到Vintage 2020，基金业绩（Gross IRR）的上四分位与下四分位差距，已从10.42%扩大至18.60%。这意味着，选错管理人的代价越来越大。

AI时代的Beta效应，与移动互联网时期截然不同。当下的算力与模型红利主要被巨头瓜分，VC很难再通过“撒胡椒面”的方式投中大量独角兽。与此同时，随着单一项目回报倍数的下降，即使胜率不变，赔率的降低也会拖累整体业绩。

因此，管理人的主动管理能力将变得愈发重要。在Beta减弱的背景下，LP必须通过精准的管理人选择，找到那些具备极强项目挖掘与判断能力的GP，才能实现较高的绝对和相对回报。

与此同时，费率下行构成新锐GP的“窄门”，新设管理人的准入门槛被大幅抬高。投中嘉川统计了2024年度尽调的基金，按实缴规模收取管理费已逐渐成为市场主流。这一趋势对不同阶段的管理人产生了截然不同的影响。对于已有Carry覆盖部分成本的成熟管理人而言，虽有压力但尚能维持持续运营；但对于新设管理人，这无异于一场生存大考。

当前“投早投小投硬科技”的政策导向，客观上要求管理人配置更多高成本的产业背景团队。然而，私募股权机构缺乏类似初创企业的股权融资渠道，尽管海外已有GP Stakes投资策略，国内尚不成熟（三年募资270亿，“投GP的GP”是怎么玩的？||海外研究）。这意味着，新设管理人必须仅靠有限的实缴管理费和自有资金，独自穿越从投资到退出的漫长“死亡谷”。投中团队在新设机构相关评选中就发现了这种生存困境。

未来，资源或将进一步向具备自我造血能力的头部机构集中，这对于新锐机构来说，将是一场持续的考验。

04.

结语

如果说2014年的风口，教会了我们如何用资本加速商业模式的变现；那么2026年的新周期，则在拷问我们是否有耐心陪伴硬科技的走过漫长的10年、20年。

数据印证了耐心的变化。根据投中嘉川CVSource数据，半导体、人工智能、机器人、航空航天这四大硬科技赛道，在全市场融资事件数量中的占比，已由2020年的15%大幅攀升至2025年的30%。

那些围绕摩尔线程们千亿市值的赞美与争议，终究只是宏大进程中的细微注脚。真正重要的变化在于，时代中最具吸引力的资产，不再是流量、模式或套利，而是能够持续突破物理极限的算力与推力。

这种转向不仅关乎技术或产业，也关乎价值坐标的重塑，一级市场要相信长期投入与踏实积累的力量，超额回报正在拥抱以勤奋与耐力对抗极限的投资人。

从这个角度看，这种价值观的回归，本身就是一种胜利。正如那句老话所说：种一棵树最好的时间是十年前，其次是现在。